Od medvěda k býku

Vladimír Hobza, Ekonomika, 07.10.2009

Mnozí přední ekonomové předpovídají – jako by dokázali vidět do budoucna –, že oživení z velké recese bude pomalé a s vysokou nezaměstnaností. Ale nevědí to jistě, a ani nemohou vědět. Budoucnost je totiž nepředvídatelná.

Stejně legitimní je tedy názor Jamese Granta, který ve svém příspěvku do Wall Street Journal píše, že očekává rychlé oživení. Tvrdí také, že nedokáže předpovídat budoucnost, ale má dobrý předpoklad, nebo alespoň úsudek.

Nejlepším plánem je žádný plán nemít

Ani ti nejlepší investoři se nesnaží přesně odhadovat budoucnost. Jednoduše se chopí příležitosti, pokud nějakou rozpoznají. Henry Singleton, který byl v letech 1960–1980 výkonným ředitelem Teledyne Inc., patřil mezi takové osvícené oportunisty. Nejlepším plánem podle něj bylo žádný plán nemít. Není nad to, přistupovat ke světu s otevřenou myslí. Singleton jednou na výročním zasedání Teledyne konstatoval: „Znám mnoho lidí, kteří mají jednoznačné a definitivní plány, vypracované pro mnoho věcí, ale budoucnost závisí na nepřeberném množství vnějších vlivů, které nemůžeme předpovídat. Proto vidím jako nejlepší zůstat flexibilní.“ Kolik takových nepředvídatelných vnějších a vnitřních vlivů ovlivňuje americkou ekonomiku?

Nemůžeme-li nahlédnout do budoucnosti, máme šanci alespoň pozorovat, jak se na ni lidé připravují: vyčerpané zásoby, dlouhý seznam nezaměstnaných a extrémně nízké úrokové míry. To vše naznačuje, že lidé očekávají nejhorší.

Velká deprese

Současná velká deprese poškodila důvěru v ekonomiku, stejně jako pracovní místa a bohatství. Ze svého vrcholu spadlo HDP očištěné o inflaci o 3,9 %. Drobné propady z let 1990–1991 a z roku 2001 (trvající pouze několik měsíců) přinesly ztráty na HDP 1,4 % a 0,3 %. Recese začínající ve čtvrtém kvartálu 2007 pak přinesla mnoho rekordních statistik: výrobní a obchodní zásoby – nejstrmější propad od roku 1949, využití kapacit – nejnižší od roku 1967 a průmyslová produkce – největší propad od roku 1946.

I Citigroup (založena 1812) musela usilovat o státní pomoc a General Electric (dříve s nejlepším ratingem AAA) si půjčovala pod záštitou federálního úřadu pro pojištění vkladů (FDIC). Při žádné předchozí recesi neměly vládní dluhopisy výnosy poblíž nuly, nedocházelo ani k plošnému propadu cen nemovitostí a rozvaha FEDu nepřipomínala rozvahu Zimbabwské centrální banky. Tyto stavy musí pominout.

Američané jsou ve zvládání ekonomických potíží nezkušení. Zasaženi jsou jedinci, stejně jako společnosti a celé komunity. Ale co se týče následného ekonomického oživení – čím větší recese, tím lépe do budoucna. Protože čím větší recese, tím větší je pak následný růst. Hlavní ekonom u MKM Partners Michael T. Darda považuje za nejdůležitější faktor pro sílu ekonomického oživení právě hloubku propadu, který předcházel. V tomto pravidlu neexistují žádné výjimky, platilo i v letech 1929–1939.

Z kopce do kopce

Prudký růst následoval po velkých propadech v letech 1893–1894, 1907–1908,1920–1921 a 1929–1933. Amity Shlaes ve své knize o historii velké deprese dokazuje, že New Deal (Nový úděl) z roku 1933 nedokázal být dlouhodobým ekonomickým stimulem. Přesto během prvního roku vlády Franklina D. Roosevelta vzrostl HDP upravený o inflaci o 17,3 %. Když Roosevelt nastoupil do úřadu, patřilo mezi jeho první činy uzavření bank, přísná kritika bankéřů, devalvace dolaru a v rámci National Industrial Recovery Act došlo ke stažení veškerého zlata od lidí, čímž dopomohl inflaci.

V roce 1933 dosahovala nezaměstnanost na vrcholu krize 25 %, spotřeba tvořila 80 % HDP a míra úspor domácností byla záporná. Přesto ve čtyřech následujících letech rostla ekonomika roční měrou 9,6 % a nezaměstnanost poklesla o 10,6 %. Ani po tomto ohromném skoku se ekonomika nedokázala dostat na úroveň z roku 1929.

Britskému ekonomovi Arthuru C. Pigou bývá přisuzováno rčení, které přesně sedí i na současnou situaci: „Omyl přílišného optimismu během krize umírá, ale jeho smrt přináší narození omylu pesimismu. Tento nový omyl se narodí ne jako nemluvně, ale jako dospělý.“ Tak je tomu i dnes. Paul A. Volcker, Ben S. Bernanke, Warren Buffett a další stovky významných ekonomů už začínají znevažovat oživení dříve, než pořádně nastalo. Společně vytvářejí o ekonomice obraz nemocného, který spadl ze schodů, zlomil si nohu a musí ležet v nemocnici na lůžku. Podle ekonomů dotazovaných ve výzkumu Bloomberg News je medián předpovědí růstu HDP na příští rok 2,4 %. Což by byl neobvykle pozvolný růst, pokud vezmeme v úvahu předchozí mohutný propad.

Poslední recese může být s trochou nepřesnosti přirovnána k propadu v letech 1981–1982. V prvních třech měsících roku 1982 spadl reálný hrubý domácí produkt o 6,4 %, což bylo podobné jako největší propad při současné recesi z prvního čtvrtletí 2009. Přesto oživení v Raeganově éře začínající v roce 1983 dosahovalo následujících šest měsíců čtvrtletních růstů: 5,1 %; 9,3 %; 8,1 %; 8,5 %; 8,0 % a 7,1 % (vyjádřené jako meziroční změna). Až do třetího kvartálu 1984 rostl reálný HDP tempem vyšším než 5 %.

Obama, Raegan, Roosevelt

Mohlo by se zdát, že zatímco Ronald Raegan se zastával podnikání, volného obchodu a nízkých daní, Barack Obama usiluje o jiné priority. Přesto je Obamova nová politika stejně tak odlišná jako Rooseveltova od Raeganovy. Roosevelt se rozhodně nesnažil o něco jako fiskální a monetární stimulaci, která byla organizována za posledních 12 měsíců. V období po druhé světové válce se vlády snažily bojovat s recesí fiskálním stimulem o velikosti 2,6 % HDP a průměrným peněžním stimulem 0,3 % HDP. (Jako fiskální stimul zde autor porovnával fiskální změnu ve federálním rozpočtu a jako monetární stimul změny ve velikosti rozvahy FEDu; oboje ve srovnání od vrcholu boomu až po samotné dno.) Tentokrát je fiskální stimul na úrovni 10 % HDP a monetární stimul 9,5 % HDP. Tato velká recese bude mimořádná přinejmenším ohledně množství vynakládaných dolarů na její potlačení.

Prezident Harry S. Truman nezapomínal na hrůzy deprese z dvacátých let, když v roce 1946 uzákonil akt, který ukládá vládě úkol udržet ekonomiku při plné zaměstnanosti. Krátký krach v letech 1920–1921 způsobil deflační kolaps – velkoobchodní ceny spadly o 37 %, a z dnešního pohledu bylo uplatněno mnoho nekonvenčních vládních metod k tomu, aby se věci daly do pořádku. Ke kompenzaci propadu zvýšil FED sazby – nikoliv snížil. Kongres vyvážil rozpočet (což je dnes nepředstavitelné) a dostal se do přebytku. Přesto deprese skončila. Jak konkrétně skončila? Allan H. Meltzer, peněžní historik, vysvětluje, že lidé využili výhodných cen a doslova rozebrali zásoby. „Propad tržních cen zvýšil lidem jejich skutečnou hodnotu peněz, mohli si tak dovolit daleko více. FED také udržoval peněžní bázi na stejné cenové úrovni. Poté, co se inflačně upravený hrubý domácí produkt v letech 1920 a 1921 propadl o 4,4 a 8,7 %, v následujících dvou letech rostl o 15,8 % a 12,1 %.

Cenový balzám na duši

Využívání výhodných cen je i v současnosti balzámem na ekonomické oživení – i když proti němu může FED bojovat. Marshall Mandall, agent Re/Max z Detroitu vysvětluje, že ceny nemovitostí padají, přitom ceny drahých nemovitostí padají stále, zatímco ceny těch levných se již stabilizovaly a objemy obchodů rostou. Spekulanti, ale i obyčejní kupující se pomalu plíží. A překvapivě – láká je současná cena. M. Mandall říká: „Lidé si teď mohou koupit za polovinu to, co by před třemi lety stálo dvojnásobek. Každý teď při shánění domu vnímá výhodné ceny.“

Za prvních šest měsíců roku 2009 spadl Case-Shillerův index cen nemovitostí o 5,5 % – v porovnání s koncem roku 2008. Přesto se míra poklesu zpomaluje a index zaznamenal dokonce meziměsíční růst v květnu a v červnu. Může se proto jevit, že předpoklad FEDu na pokles cen nemovitostí o 14 % (který byl použit v bankovních stress testech) je až příliš pesimistický.

Hlas z FEDu bývá v předpovědích mezi těmi ponuřejšími. A má k tomu dobrý důvod. Podněcováním dluhového boomu byli Bernanke (a předtím Greenspan) nástrojem při vzniku problémů. Můžete se domnívat, že právě proto mohli předpokládat přicházející problémy, ale tak tomu nebylo. Pokud ovšem bude americká centrální banka držet úrokové míry na peněžním trhu u nuly, vystavuje při současném rekordním tisknutí peněz (1,2 bilionu USD vytvořených za posledních 12 měsíců) hodnotu dolaru velkému riziku. Tento přístup zahraniční věřitele doslova nutí, aby si položili otázku: co je to vlastně dolar? Kus papíru nebo elektronický impulz, jehož hodnotu řídí autorita, která ani nedokázala předpovídat největší finanční kolaps od velké hospodářské krize z třicátých let?

Rostoucí ceny akcií a dluhopisů nejenže předvídají oživení, ale pomáhají také přinášet prospěch. Nově fungující úvěrové trhy pak dokáží pomoci dříve nefinancovatelným firmám jako AMR Corp. (vlastnící American Airlines) nebo Delta Air Lines Inc. Nově oživlé úvěrové trhy tak vytváří jakýsi vlastní stimulační program. Před rokem zastavila likvidace na Wall Streetu tempo světového obchodu, současný býčí trh napomáhá vše vrátit do původních kolejí.

Americký institut výzkumu ekonomického cyklu, založený Geoffrey Moorem s tradicemi až ke známému teoretikovi obchodních cyklů W. C. Mitchelovi, předpokládá velký nárůst obchodní aktivity. Institutem sestavovaný index americké ekonomiky naznačuje společně s ostatními „podindexy“ největší nárůst hospodářské aktivity za 26 let. To by znamenalo nejsilnější oživení od roku 1983. Také již citovaný M. T. Darda poznamenal, že naposledy měla recese obdobně špatný dopad na zaměstnanost v letech 1957–1958, následující rok pak nezaměstnanost klesla o překvapivých 4,5 %, přestože předchozích 24 měsíců prudce rostla. Sice nepředpokládá, že i tentokrát dojde k tak silnému nárůstu pracovních míst, přesto můžeme počítat s pozitivním překvapením.

Totéž si myslí i autor článku James Grant – svět je nyní příliš pesimistický. Ale co se týče ekonomických a finančních kategorií, vývoj není nikdy takový, jaký bychom očekávali. Pigou bral v úvahu lidskou povahu, když říkal, že omyl pesimismu se rodí jako dospělý. Takovým dospělým může být i ekonom, který odhaduje chmurné vyhlídky.

Foto: Profimedia.cz

Autor je redaktorem Investicniweb.cz